M&G
Bond Vigilantes
di Anthony Doyle il 18/05/2015
I rendimenti dei titoli governativi sono estremamente bassi in tutto il mondo. Il fenomeno altamente insolito dei tassi obbligazionari negativi, persino sui titoli emessi da governi ancora alle prese con la crisi del debito, ormai non fa più notizia. Inoltre, gli investitori stanno cercando di proteggersi dal massacro che abbiamo visto nelle ultime settimane sui mercati obbligazionari (ad esempio, il titolo tedesco “esente da rischio” al 2,5% con scadenza 2046 perde il 19% dal picco di prezzo registrato il 20 aprile). Il tanto citato rendimento sui bund a 10 anni è risalito da un minimo dello 0,075% toccato il 20 aprile allo 0,56% alla fine della settimana scorsa, ma se lo inquadriamo nel contesto, questo movimento ha solo riportato i rendimenti sui bund decennali al livello di inizio 2015.
...
Dal 1986, sono tre gli anni solari in cui gli investitori in obbligazioni governative hanno subito perdite, la cui entità è riportata di seguito: -3,1% (1994), -0,8% (1999) e -0,4% (2013). Il motivo per cui i rendimenti totali sono stati raramente negativi è da ricercare nel fatto che gli investitori ricevevano cedole relativamente alte e avevano quindi un cuscinetto di reddito consistente per attutire eventuali perdite di valore del capitale. In questi giorni, i rendimenti totali sui mercati dei titoli di Stato saranno in larga misura una funzione delle oscillazioni del capitale, con il reddito che aiuta ben poco in un mercato “orso” per le obbligazioni governative. È interessante notare che l’anno successivo a un anno di ritorni negativi è stato storicamente un momento favoloso per detenere titoli di Stato globali, con l’asset class protagonista di un rendimento totale del 16,9% nel 1995, dell’8,1% nel 2000 e dell’8,4% nel 2014.
...
Primo, presumendo che i tassi d’interesse offerti dai titoli governativi e gli spread delle obbligazioni societarie non cambino e che gli investitori ricevano l’interesse attuale alla scadenza sulle asset class obbligazionarie, i rendimenti totali attesi a 12 mesi sono i seguenti:
•Titoli di Stato globali: 1,0%
•Obbligazioni societarie investment grade globali: 2,5%
•Obbligazioni societarie high yield globali: 6,0%
Secondo, considerando uno scenario in cui i tassi sui titoli di Stato aumentano dell’1%, ma gli spread del credito restano stabili, i rendimenti totali su 12 mesi sarebbero questi:
•Titoli di Stato globali: -6,6%
•Obbligazioni societarie investment grade globali: -4,0%
•Obbligazioni societarie high yield globali: 1,8%
Dato che i tassi di rendimento sono ai minimi storici, il “cuscinetto di reddito” per tutelarsi contro la possibilità di un calo dei prezzi delle obbligazioni non è mai stato così scarso. Basterebbe un aumento di 73 punti base dei rendimenti dei titoli governativi per raggiungere il calo record dai massimi subito da questa classe di attivi nel 1994.
Infine, il rendimento sull’indice Global Government Bond tra gennaio e novembre 1994 è aumentato di 219 punti base. Il 1994 è stato l’anno che ha visto il declino picco-valle più marcato nell’ambito delle obbligazioni governative globali. Un movimento equivalente oggi (presumendo spread del credito invariati) produrrebbe i rendimenti totali seguenti:
•Titoli di Stato globali: -15,5%
•Obbligazioni societarie investment grade globali: -11,7%
•Obbligazioni societarie high yield globali: -3,2%
...
Le conclusioni che possiamo trarre da questa analisi sono elencate di seguito.
1.Ora più che mai, il posizionamento in termini di duration contribuisce alle rendite derivate dalle obbligazionari.
2.Anche un modesto rialzo dei rendimenti offerti dalle obbligazioni potrebbe bastare per provocare un “drawdown” record nel segmento dei titoli di Stato. Eventuali rialzi dei tassi d’interesse o un’inflazione più elevata potrebbero provocare un deciso movimento verso l’alto dei rendimenti obbligazionari.
3.I guadagni futuri derivanti dal reddito fisso saranno probabilmente molto inferiori a quelli che gli investitori hanno ricevuto storicamente.
4.I titoli di Stato hanno subito e possono subire delle perdite. Senza dubbio, la probabilità di perdite non è mai stata così alta, visto il collasso dei rendimenti obbligazionari in tutto il mondo.
5.Se gli spread delle obbligazioni societarie dovessero ampliarsi (qualora gli investitori esigano un premio al rischio di default più elevato), contestualmente a un rialzo dei rendimenti sui titoli di Stato, gli scenari di guadagno ipotizzati sopra sarebbero ottimistici.
Certo, ci sono ottimi motivi per detenere titoli governativi, come ho già argomentato in precedenza. Gli alti livelli di debito globali, le forze deflazionistiche strutturali e l’eccesso di risparmio su scala mondiale implicano la possibilità che, nel lungo periodo, i rendimenti offerti dai titoli governativi non risalgano ai livelli visti qualche anno fa. Come dimostra l’analisi dei “drawdown” riportata sopra, i titoli governativi e le obbligazioni societarie investment grade tendono ad essere meno volatili, mostrano flessioni dai massimi meno marcate e hanno dimostrato una minore correlazione con gli asset più rischiosi, come i titoli societari ad alto rendimento e le azioni.
Per chi sta considerando una rotazione dai titoli governativi a causa dei rendimenti bassi, in termini di rischio e rendimento sarebbe ragionevole considerare le obbligazioni societarie investment grade come una buona alternativa e, storicamente, gli asset di questo tipo hanno mostrato una probabilità relativamente bassa di generare risultati negativi nell’arco di un anno solare. Tuttavia, è bene essere consapevoli del fatto che i titoli societari investment grade hanno evidenziato una stretta correlazione con quelli governativi. Di conseguenza, qualsiasi correzione sui mercati dei titoli di Stato probabilmente inciderà anche sulla performance del credito societario IG. Il collasso dei tassi d’interesse sulle obbligazioni societarie a livelli estremamente bassi ha ridotto il contributo di reddito ai rendimenti totali, anche se lo spread creditizio offerto risulta premiante, in un ambiente di bassi tassi di default e crescita economica solida.
In un mondo di rendimenti ultra-bassi e guadagni futuri inferiori ottenibili dal reddito fisso, molti potrebbero essere tentati di investire in asset più rischiosi. Le emissioni societarie high yield sono più strettamente correlate alle azioni, ma presentano una volatilità inferiore. I titoli societari high yield subiscono una volatilità molto maggiore delle asset class a reddito fisso più difensive, quindi gli investitori devono essere disposti a tollerare flessioni picco-valle nei rispettivi portafogli, nell’arco di un ciclo di mercato. Detto questo, il rendimento più elevato disponibile, come pure la duration più breve delle asset class high yield, offre una protezione contro il possibile incremento dei tassi.
...
https://www.bondvigilantes.com/italiano/2015/05/18/il-lato-negativo-delle-obbligazioni/
Settimana di risk-off per i principali indici per via dei timori legati all’inflazione persistente e alle prospettive di tassi ancora elevati a lungo. Anche se il report di oggi sull’indice core Pce, la misura molto gradita alla Fed per valutare l’inflazione, ha mostrato un parziale raffreddamento, o quantomeno una stabilità. L’indice ha riportato una crescita su base annua del 2,8%, in linea con le previsioni degli analisti e con la rilevazione del mese precedente. Questo dovrebbe lasciare più margine di manovra alla Fed per abbassare i tassi di interesse nel corso del 2024. Passando al Vecchio Continente, il report sull’inflazione dell’Eurozona ha mostrato un indice al 2,6%, oltre il 2,5% atteso e in accelerazione rispetto al 2,4% precedente.
