Relazioni tra ROIC e l’andamento delle azioni
Molti gestori di fondi focalizzati su aziende di “qualità” attribuiscono grande importanza al ROIC (e/o al ROCE) cioè al rendimento del capitale investito.
Questa metrica, uno dei cavalli di battaglia di Buffett (ed il defunto Munger), ha infatti influenzato il processo di investimento di tanti nel l’industria finanziaria che vedono nel ROIC una specie di quantificazione del vantaggio competitivo, oltre alla capacità dell’azienda di generare cassa.
Per carattere sono poco incline ad accettare i luoghi comuni, così mi sono messo a cercare maggiori informazioni: il mio obiettivo non era capire come calcolare il ROiC, visto che si può facilmente trovare su siti che riportano le principali metriche delle aziende, quanto capire se il mercato va a prezzare correttamente la maggior qualità delle aziende ad elevato ROIC. Se infatti adotto il ROIC come un filtro per selezionare società superiori, allora quello che mi aspetto in concreto è una sovraperformance dell’azione rispetto ai titoli di qualità inferiore.
In una lettera agli azionisti di qualche anno fa, Terry Smith del fondo Fundsmith riportava alcune informazioni utili a chi fa stock picking. Smith è un altro gestore che crede fortemente nella capacità di scrematura del ROIC tra aziende investibili e non. In questi grafici tratti dalla lettera, Smith mostra che alcuni settori sono strutturalmente caratterizzati da un elevato ROIC e questo ROIC è persistente per quel settore, ovvero se prendo lungi periodi differenti continuo a trovare ROIC simili nello stesso settore. Tra l’altro è interessante notare che per Buffett il ROIC non è sempre il parametro decisionale: il settore Energy ha in ROIC molto più basso di altri settori e anche Occidental Petroleum in cui Buffett si è posizionato largamente ha un ROCE di 7,9%. Diversamente Smith esclude a priori investimenti in Energy, Utilities, Real Estate proprio perché il ROIC è per lui un filtro sostanziale
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Non abbiamo però ancora capito se ci sono evidenze che collegano il ROIC alla performance azionaria.
Cercando in rete ho infine trovato letteratura prodotta da Morgan Stanley. L’articolo più pertinente lo trovate qui se volete leggervelo:
https://www.morganstanley.com/im/pu...icles/article_roicandtheinvestmentprocess.pdf
Per semplicità riporto qui sotto le informazioni più interessanti. Quelli di MS hanno analizzato i dati azionari americani degli ultimi 30 anni e hanno messo in relazione ROIC con il ritorno totale agli asionisti (prezzo più dividendi). Hanno diviso la aziende per quinitili ordinati per ROIC: il quintile 1 racooglie le società con il ROIC più basso, il quintile 5 quelle con il ROIC più alto. Sono poi andati a vedere la performance annua composta su 3 anni o TSR considerando dove l’azienda si è andata a posizionare al termine dei 3 anni, ossia in quale quintile. Nella tabella che segue si vede che mediamente a 3 anni il gruppo di aziende col più alto ROIC (quintile 5 di partenza) che è riuscito a restare nello stesso quintile dopo 3 anni ha espresso una performance annua composta TSR del 20%, che è ben più alta di quella storica media del mercato americano, mediamente pari a 7,53% nel lunghissimo periodo (vedi il grafico dell’ indice MSCI USA TSR). Anche scendendo di quintile, vediamo che sino al 3 quintile incluso, se l’azienda non cala di quintile si hanno buoni ritorni composti di 10%.
Nella stessa tabella è poi interessante notare come il massimo ritorno si ottenga riuscendo ad inviduare quelle società che scalano dal peggiore al miglior ROIC in 3 anni: nello stesso periodo uno si porterebbe a casa il 100% di rendimento (3 x 33%). Mentre è istruttivo osservare che scegliere un’azienda con alto ROIC ma con tendenza a calare porta a sottoperformance
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Un altro dato che ha fatto emergere MS è che il maggior ROIC nelle aziende tende mediamente a tornare alla media, ma non con la stessa velocità. In particolare le aziende del comparto staples riescono a mantenere un elevato ROIC più a lungo rispetto altri settori
Vedi l'allegato 3018827
Qui sotto vi lascio le conclusioni di MS in modo integrale.
Il mio commento conclusivo, unendo quanto osservato da MS con i grafici condivisi dal fondo Fundsmith è che investire in aziende con elevato ROIC mantenuto nel tempo statisticamente è un fattore di sovraperformance delle relative azioni. In particolare Smith mostra che restando nello stesso settore il ROIC nel tempo resta mediamente alto (o basso) rispetto agli altri. Dunque
investendo nelle migliori aziende appartenenti ai settori che hanno un elevato ROIC è massima la probabilità di sovraperformare, perché si mette al lavoro capitale su titoli capaci di mantenere nel tempo altissimi ROIC e quindi come mostra MS conseguenti extra-rendimenti.
Ora il mercato è efficiente e sconta queste informazioni: non ci deve quindi stupire che le azioni di altissima qualità quotino stabilmente a multipli molto alti, ben lontani dal P/E 15 medio storico di lunghissimo periodo. Comprare azioni di altissima qualità anche care statisticamente farà sovraperformare e per valutare queste ultime è meglio osservare anche altre metriche come il P/E e il P/S rispetto ai valori storici del medesimo titolo, la crescita prevista dei ricavi e degli utili, il PEG. Tutto questo sempre nel lungo periodo e diversificando in un paniere perché i ragionamenti sono statistici.
Il ROIC è quindi un parametro che continuerò a osservare, soprattutto assieme al suo andamento. Ho visto che ci sono siti che pubblicano dati regolarmente sul ROIC dei vari settori e intercettare movimenti di crescita può dare spunti anche opportunistici e non solo di buy & Hold.
Buoni investimenti
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